导视：
证监会日前发布新的退市制度
并即日施行，
新规设定了哪些退市红线？
强制退市公司通常有哪些“雷区”？
嘉宾：
何旭：金元证券做市商部董事总经理
张媛：各位好，这里是《首席评论》。日前证监会连夜修改完善了上市公司退市制度，强调对于严重侵害群众利益的上市公司必须依法执行强制退市，我们究竟该如何解读这份连夜出台并即刻执行的退市新规，而对于受到损害的中小投资者的利益能否得到有力的保护？先看小片。
证监会修订上市公司退市制度
证监会7月27日出台了新的退市制度并即日施行，这一名为《关于修改<关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见>的决定》明确，上市公司退市是指公司股票在证券交易所终止上市交易。上市公司退市制度是资本市场重要的基础性制度。根据证监会网站发布信息，这次是对2014年发布的《退市意见》进行修改，修改主要包括三个方面。一是完善了重大违法强制退市的主要情形，明确上市公司构成欺诈发行、重大信息披露违法或者其他涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全和公众健康安全等领域的重大违法行为的，证券交易所应当严格依法作出暂停、终止公司股票上市交易的决定的基本制度要求。二是强化证券交易所的退市制度实施主体责任。三是落实因重大违法强制退市公司控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员等主体的相关责任。修改后的退市意见还明确列出了上市公司主动退市的7种以及强制退市的17种情形。
张媛：欢迎两位做客演播室，我们看到这个退市的制度是连夜出台并即日执行，怎么看待发布的时点？
退市新规发布 对投资者意味着什么？
何旭：我觉得这个是从三点上来看。第一点，它的针对性是非常强的，针对目前市场上出现的一些问题。第二点新增了退市非常重要的一点休克式疗法，相当于只要认定这个里面存在重大的违法违规行为，且涉及到五个安全的问题，就可以强制退市，这是原来的强制退市措施里没有的，现在为这样的企业退市找到非常强有力的依据出来了。
何旭：退市新规可缩短退市周期
何旭：第三个，它的退市的力度，包括按照这样的一个法规去执行，它退市的周期是非常短的，这个是很强有力的措施，短时间之内可以达到效果。
张媛：你提到休克式疗法，而且这五大安全是这次新增的一项内容，其实从国外成熟资本市场监管来看，似乎没有这方面的内容，怎么来看对于五个标准的界定？
为何涉及五大安全的重大违法行为将触及退市红线？
张远忠：这个规定应该说是证监会及时地回应了民意，尤其投资者等市场各方，因为疫苗事件触动到各方神经，但是当证监会想拿起武器来战胜这样行为的时候，发现我们的法律依据上还没有很好的依据能够执行，2014年的退市意见当中列举了几种情况，一个是欺诈发行，还有一个是信息披露重大违规，第三是其他的重大违法行为，但是其他的违法行为怎么界定呢？这是个比较弹性的问题，作为证监会来讲，它在执行这样弹性法律的时候，它可能面临巨大风险，如果它掌握不准的话有可能被监管对象投诉或者提起诉讼等等。
张远忠:退市新规回应市场需求 让退市更有依据
张远忠： 及时出台退市新规，对五种情况，涉及五个安全的情况，上市公司将被强制退市，一个是回应了市场的需求，第二就是把相关的规定更加细化，将来退市制度应该说更加有章可循。
退市造成损失谁来担责？
张媛：看到这个退市新规有几大特点，一个是五个新增的安全，对于重大的违法行为有一个明确和清晰的界定，而且在这次退市新规当中还有一点明确强调，对于涉及到重大违法强制退市公司的这些控股股东、实控人、董监高这些高管团队，要落实他们的相关责任，而且涉及到他们的这些主体的民事赔偿责任，那应该怎么理解？假定说我买了退市公司的股票，我要是去维权的话，可以找到这些董监高吗，可以找到这些实控人吗？
张远忠：投资者可依据《证券法》提起索赔
张远忠：这个就要根据《证券法》进行梳理了，如果董监高在平时执行工作当中，没有尽到忠实勤勉义务，甚至有违法行为的时候，而且这个行为造成了投资者的损失，投资者当然根据《证券法》的民事赔偿制度提起索赔。这是他平时工作勤勉尽职的考量。同时在信息披露上，董监高根据《证券法》规定，它是有信息披露义务的，而且它是信息披露义务人，那么如果因为信息披露违规，而导致上市公司被处罚，这个时候投资者也可以向他索赔，所以说他们的责任，《证券法》明确规定的很清楚，他的责任性质和责任的情形都还是比较清楚的。
中小投资者如何保护自身权益？
何旭：散户投资人维护权益成本仍相对较高
何旭：散户的维权成本还是相对比较高的，一个是对此类事件或者是此类的发生的这些情况不了解，不熟悉，还有就是很多的散户对于怎么走民事诉讼的法律程序也不是太了解，即便是集体诉讼的话，也会面临很多相关的问题，比如说怎么样去做。那么先行赔付的这个机制，目前从国内的案例里面来看的话，没有形成一个很有效的机制出来，所以说这个可能就是方方面面的情况。
张媛：看上去普通投资者离得还是比较远的。
张远忠：这个我补充一下，因为我代理过类似案件，如果说是上市公司违法违规之后被退市，造成损失的时候维权的问题，或者保护投资者问题，实际上也是退市制度没有很好贯彻执行的命脉，一旦退市之后投资者权益怎么保护呢？现行的保护体系实际上是有缺陷的，缺陷一个是我们的立法体系，第二就是执法体系。
面对上市公司违法违规行为 中介机构承担哪些责任？
张媛：但是这个事情它还有几方责任，比如它上市了，在整个上市的过程当中还有很多中介机构帮它做这个服务，可能普通者往往
张远忠：投资者维权面临立案难、举证难、执行难等问题
张远忠：那当然，《证券法》也规定很清楚，中介机构存在什么责任，在上市IPO当中，它的勤勉责任有没有尽到，之后的上市辅导当中和后期辅导当中有没有责任，包括在会计师事务所每年审计的时候有没有责任，这都很清楚。但是呢，我们的司法成本确实太高了，投资者去维权的时候，包括立案难的问题，举证难的问题，赔偿金额计算难的问题，还有执行难的问题。因为当地政府对上市公司来讲，上市公司是当地一个经济来源。但是我觉得好在哪儿呢？证监会已经成立了一个专门投资者保护的中心，这个中心我觉得借鉴了国外的支持诉讼，当投资者的力量很弱去跟上市公司进行对抗，没有办法对抗的时候，投服中心支持投资者诉讼，我可以代表你们诉讼，或者说我可以给上市公司各种讯函，或者我作为代表去参加上市公司股东大会等等，给上市公司各种压力，乃至于给当地的司法机关一定的压力，最终达到投资者能够索赔的这么一个积极效果。
何旭：我觉得这个还是通过机制的进一步完善和建立，实际上股民去维权，这个成本的确相对而言比较高。那是不是就应该把制度和机制建立得更完善，才会更好，这样的话维权的事件会相对而言比较少。
统计显示，2001年至2017年，A股共有93家上市公司退市，年均退市率仅为0.33%。而在成熟的资本市场，比如美国自2001年以来，纽交所平均每年有128家上市公司退市；纳斯达克市场年均有303家退市，平均退市率分别达到6%和10%。
为何A股主动退市少 基本都是强制退市？
何旭：国外的退市里面大部分都是主动去退市的，它的主动退市占到2/3，强制退市大概占到了1/3，强制退市无外乎就是它的净资产、净利润出现了连续的下滑，或者它的股价特别低，美国市场是有的。我们这边市场上基本上退市全是强制退市，主动退市的几乎没有。
张媛：为什么没有人愿意主动退市呢？
何旭：有这么几点，第一个，在中国IPO的难度比较大，也就是说它的壳的资源相对而言是比较稀缺的，有很多人都在盯着，如果你这个壳不行了，有些人是会想去要的，市场的价值都还有，即便你的壳是一个相对而言亏损比较严重的壳。第二个是什么呢？就是说中国退市的成本的确非常高，这一点必须得承认，因为它大部分都是散户持有，它的流通股股东的构成比例里面大部分全都是散户，在国外，尤其是在美国市场上面是很少散户的，基本上是95%以上都是机构户，除了那些股权激励的和认购的一些大户以外，所以它的成本不像国内的公共成本这么高。第三个，现行的退市制度里面，你比如说最简单我举个对于净利润的问题和净资产这些问题，它给出来的期限是相对而言比较长的，比如说给了两年到三年这样的一个期限出来。
中小投资者缺乏专业知识，如何保护权益？
张媛：所以对于普通投资者而言，比方说我可能碰到了问题公司，有可能是我直接买了它的股票，也有可能我通过一个资管产品、理财产品碰到这个情况了，这种情况之下作为投资者而言，如果没有办法说像何总提到的这么专业的财务知识的话怎么办？
张远忠：投资者利益补偿专项基金已有先例
张远忠：这个问题上我们始终觉得政府要积极站出来。怎么站出来呢？有个投资者保护基金公司，这个公司对于像面临疫苗这种事件的时候，投资者十个跌停板，他最后再去维权，这个成本实在太高了，那么这个时候我觉得国内已经有先例，它都是由投资者保护基金公司成立一个基金，但是基金来源来自于谁呢？来自于上市公司，交了基金之后将来我处罚的时候作为一个考量因素，这样的话给上市公司一个积极性，给投资者一个缓冲，赔偿的比例虽然不是太高，但是它能够有效性比较强，同时节省了成本。
张媛：我能问一下相关的期限以及花了这么多时间能够得到多少赔偿和回报吗？
张远忠：“辩诉交易”模式可以借鉴
张远忠：所以这个问题我们最近一个很典型的叫金亚科技，投资者的索赔金额和最后的法院判赔的比例10%，这个是已经创了上市公司虚假陈述、欺诈上市索赔的新低了。当然证监会没有办法干预到当地法院，那么怎么办？证监会把自己的监管对象、投资者保护基金调动起来，发挥你的力量，然后对上市公司进行协商谈判，美国有个辩诉交易，咱们的证券赔偿当中也是搞个辩诉交易，你上市公司积极赔偿，我将来处罚的时候相对来说考量你的态度可以从轻处罚，所以达到各方有一个妥协，最终达到保护投资者的效果，我觉得是必要的。
张媛：我们看到这次强制退市的新规当中有涉及到17个非常具体的情形，什么情况下会退市，细则非常清晰，作为一般投资者，非业内人士而言，有办法自己去识别或者是避免这样的雷区吗？
避免踩雷 如何分辨潜在退市公司？
何旭：业绩性退市公司要关注亏损情况
何旭：重大的一个就是看他的信息的公告，非业绩性下滑，就是非业绩性退市的，基本上在前期的连续的公告中全都有蛛丝马迹在里面，这个是一定要看的，这是第一个。第二个，业绩性退市的那就看它的报表，基本上全都能够看得出来的，至少两年之内连续亏损的，这个你肯定不能碰，第一年亏损的就要很警惕了，就是增强自己的防范意识和分析的能力，所有的风险的防范应该去前置，因为一旦出来以后，你即便能拿回一部分，你的损失也相对而言比较高，还有你必须得承认股市它就是有风险的。那些业绩下滑的，跟造假跟重大的违法违规这是有本质的区别的，就是你不能不允许企业经营的不好，这个就是两回事了。
张媛：所以这有两方面的工作需要做，一方面是说投资者的自我的意识和学习要不断进行，同时在良性退市制度当中，制度建设要不断完善，现在面临要退市的这些股票，这些公司退去哪里，它还有没有可能起死回生呢？
退市公司退到哪里去？
张远忠：证券市场的风险，有些风险投资者恐怕也得自担，因为我们的投资者很多明明知道风险还要往前投，专门投ST，为什么呢？专门去跟风炒作这种投机股，最后栽进去了，这个时候你说他不知道吗？他实际上知道风险。对于这类人，将来打官司中也会面临一个败诉风险，什么风险呢？就是说你的损失除非你是不知道的情况之下，这种风险不知道，其实你已经知道风险你还在投资。我们现在讲的是这种无辜的投资者，是善意的投资者，我善意的信赖你上市公司的行为我进来投资，这个时候如果说是发现了有退市痕迹，其实有痕迹，ST提示你了，或者类似于*ST，都提示你了，那么这个时候你完全可已经警示你要退市了，为什么你不抛掉？这个风险谁承担？谁赔偿？这是一个问题。第二个问题就是说已经退市之后，应该交易所和证监会在法律上有安排，就是说将来当它们符合特定条件的情况之下还可以恢复上市，而且恢复的途径比IPO要优先或者更畅通，不用去IPO排队，只要你符合条件，申请恢复上市就可以。
退市股票还有可能回归吗？
张媛：所以像这种强制退市的股票，它还有可能再回来吗？
何旭：如果有重大的违法违规的情节在里面，管理团队几乎已经瘫痪掉了，在这种情况下，这种的并购与重组的难度就非常非常大了，你的主业还能不能行，这不得而知，如果主业不行，要拿别的资产进去的话，这就是借壳了，这样的壳能不能借，从目前证监会比较严厉监管的规定上看，似乎这样的壳也不能借，在这样的情况下处理起来就相对而言比较难。它跟一般的壳不一样，一般的壳是退到三板上以后还可以正常进行交易，只是交易的天数变短了，还有交易的那个时点跟正常交易的不太一样，它也是连续竞价的交易，只是上下的涨跌停板是5%了，这是第一个情况，你依然可以买和卖。
何旭：壳公司发生实质重组 恢复上市比新IPO企业有优势
何旭：第二个情况，这些壳在等待什么？6个月至一年的过程中，如果你真实发生了实质的重组，你还是比新IPO的企业是有优势的，就是你还是可以不像新IPO的企业去排队，等那么长的窗口期。所以说一般来讲的话，中国的A股市场并购重组成功的概率是非常大的，就是你看每年的壳为什么退市的这么少，相当一部分都是成功地回来了，就属于这样。
张远忠：这个问题确实是，现在规避退市的办法就是重组，为什么我们说重复重组？就是为了规避退市，A股里面的不死鸟就是这样的，ST了，想办法，出售资产也好，让政府给补贴也好，甚至造假合同，虚构经营收入，虚构利润，等等，重新起死回生，最后业绩好了，谁也发现不了若干问题。所以我觉得监管制度，在监管当中这些问题，制度的完善我觉得确实有它的现实意义。
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