作者：张保生 何春艳 朱媛媛
新疆某上市公司（下称“公司”）因信息披露违规被中国证监会行政处罚，引发众多股民对公司提起证券虚假陈述民事赔偿诉讼（下称“本案”），金杜代理公司应诉。近期，新疆某中级法院就本案作出一审判决，驳回股民全部诉讼请求。
本案系典型的证券虚假陈述民事赔偿诉讼。该类案件因涉及股民众多、索赔金额高、专业性强，往往引发资本市场高度关注。从以往的案例来看，上市公司被行政处罚后引发的股民诉讼，法院判决驳回原告全部诉讼请求的案例极为罕见。本案中，金杜基于以往处理类似案件的丰富经验和专业把握，针对本案的案情特点，有针对性地提出了上市公司不应承担股民损失的答辩意见，最终得到法院支持。这是金杜代理上市公司成功应对股民提起证券虚假陈述民事赔偿诉讼的又一经典案例。
案情简介
2014年7月，中国证监会作出《行政处罚决定书》，认定公司连续多年虚构购销业务，虚增业务收入与成本，虚增或者虚减利润，导致公司2006年至2011年年报存在信息披露违规问题。
本案主要争议焦点及金杜整体应对思路
对于虚假陈述民事赔偿诉讼而言，一般涉及如下争议焦点问题：虚假陈述实施日、揭露日、基准日、基准价的认定；虚假陈述是否具备重大性；虚假陈述与投资损失之间的因果关系；投资损失的计算方法；系统风险的剔除等。
通过认真研究本案材料，我们发现，本案不同于常见的虚假陈述民事赔偿诉讼，涉及若干特殊、复杂的争议焦点：
第一，在本案诉讼发生前，公司曾经历过破产重整，《行政处罚决定书》认定的公司信息披露违法事项发生在破产重整前，因此，本案股民的索赔涉及是否属于破产重整债权、是否需要根据《重整计划》进行清偿的问题。
第二，本案虚假陈述行为同时包括“诱多型”和“诱空型”虚假陈述，目前最高人民法院的司法解释仅对因“诱多型”虚假陈述给投资者造成的损失如何赔偿作出规定，对于在“诱空型”虚假陈述行为发生后买入股票的投资者的投资损失，涉及是否与公司虚假陈述行为之间存在因果关系的问题。
第三，在原告买入公司股票至本案基准日期间，受国际国内政治、经济等系统风险因素影响，中国股市呈下跌态势。此外，在此期间，公司连续发布一系列经营陷入困境的利空公告。因此，对于如何考量、评估系统风险和非系统风险对原告损失造成的影响，非常关键。
根据上述分析，金杜认为：本案股民主张的投资损失属于破产重整债权，应按照《重整计划》执行，且原告在“诱空型”虚假陈述发生后的买入行为，并不会受到“诱空型”虚假陈述的影响，原告的投资损失系由系统风险因素和非系统风险因素叠加造成的，与公司虚假陈述行为之间并无因果关系。因此，股民的投资损失不应由公司承担。
金杜对本案主要争议焦点的主张和一审判决的认定
1. 关于原告主张的投资损失是否属于破产重整债权
我们主张，投资者因上市公司虚假陈述行为而享有的债权为侵权之债，其债权请求权始于虚假陈述行为发生之时。本案虚假陈述行为发生在法院裁定受理公司破产重整之前，因此，依据《企业破产法》相关规定，本案原告主张的投资损失属于逾期未申报的破产重整债权，应按照《重整计划》的规定进行清偿。并且，对于原告在重整计划执行完毕之日起两年后索赔的，应依据《重整计划》的规定，免除清偿责任。
最终，一审判决支持了我们的上述主张。
2. 关于本案“诱多型”和“诱空型”虚假陈述行为与原告损失之间的关系
虚假陈述分为“诱多型”和“诱空型”虚假陈述，“诱多型”虚假陈述会诱导股民买入股票，而“诱空型”虚假陈述不会诱导股民买入股票。公司2006年至2007年年报属于“诱多型”虚假陈述，2008年至2011年年报虚减利润，属于发布虚假的消极利空信息，构成“诱空型”虚假陈述。
我们主张，原告均系在公司2008年年报公布后买入股票，距公司作出“诱多型”虚假陈述行为已过去二至三年，不大可能再受该“诱多型”虚假陈述行为的影响。如果其主张买入股票系受公司年报影响，从时间上看也是受2008年至2011年年报的影响，而2008年至2011年年报的虚假陈述行为属于“诱空型”虚假陈述行为，不会诱导投资者买入股票。因此，原告损失与本案虚假陈述行为之间无因果关系，依法不应由公司赔偿。
最终，一审判决支持了我们的上述主张，认为原告决定投资公司股票并非受公司虚假陈述行为影响，与公司虚假陈述行为之间没有因果关系。
3. 关于系统风险和非系统风险因素对投资损失影响的认定
根据《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条的规定，因系统风险等其他因素所导致的损失与虚假陈述行为之间不存在因果关系，不应赔偿。
根据对案涉期间国内外政治、经济宏观态势和公司自身业绩情况分析，以及对公司股价波动与证券市场波动情况的数据分析，我们主张，原告即使有损失，也是由证券市场系统风险和公司自身经营不利等非系统风险因素叠加造成的，与公司的虚假陈述之间没有因果关系。
最终，一审判决支持了我们的上述主张。
经过金杜积极的抗辩，在本案主要争议焦点上一审判决均支持了我们的主张，判决驳回原告全部诉讼请求。其中，判决对“诱空型”虚假陈述与股民投资损失之间没有因果关系的认定、股民投资损失系由于系统风险和非系统风险因素叠加导致的认定，均系突破性认定。该判决对今后类似案件的处理有重要的参考意义。
本案的启示
提供专业的法律服务。通过对案件诸多争议焦点的分析、研判和有效抗辩，上市公司即使因相关虚假陈述行为被行政处罚，对股民提起的民事诉讼也并非必然要承担赔偿责任。
后记
针对证券合规和证券诉讼案件多发的现状和当事服务。近年来，曾协助几十家上市公司、证券公司、资产管理公司和基金公司处理证券合规和证券诉讼业务，积累了丰富的经验，得到了客户的信任和高度认可。
