全面注册制背景下的上市公司监管及应对

基小律说：

注册制背景下的上市公司监管及应对》为题作精彩演讲。

快来和基小律一起看看吧~黄江东 | 作者

一、全面注册制改革简评二、全面注册制背景下证券监管总体态势三、全面注册制背景下上市公司监管的趋势与特征总结四、上市公司证券合规管理机制的构建与运行

2022年2月1日，中国证监会发布了包括《首次公开发行股票注册管理办法（征求意见稿）》在内的十余份文件，同日，上海证券交易所、深圳证券交易所和北京证券交易所分别发布配套文件的征求意见稿，这标志着全面实行股票发行注册制正式启动。

自2019年《证券法》实施以来，上市公司的违法违规成本显著提高，资本市场严刑峻法的时代已然到来。本文拟分析全面注册制背景下公司上市后将面临的监管形势，并对上市公司合规管理机制的构建与运行提出若干建议。

全面注册制改革简评

本次改革基于试点注册制的成功经验，坚持建制度、不干预、零容忍，坚持市场化、法治化的改革方向，坚持尊重注册制基本内涵、借鉴全球最佳实践、体现中国特色和发展阶段特征的原则，突出把选择权交给市场这一注册制改革的本质。注册制下对政府与市场关系的调整主要体现在以下三方面：

一是大幅优化发行上市条件，注册制仅保留了企业公开发行股票必要的资格条件、合规条件，将核准制下的实质性门槛尽可能转化为信息披露要求，监管部门不再对企业的投资价值作出判断；

二是切实把好信息披露质量关，实行注册制，绝不意味着放松质量要求，审核把关将更加严格。审核工作主要通过问询来进行，督促发行人真实、准确、完整披露信息；

三是坚持开门搞审核，增加股票发行过程的透明度。

本次全面注册制改革明确了各板块定位。主板定位于大盘蓝筹，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。科创板突出“硬科技”特色，发挥资本市场改革“试验田”作用。创业板主要服务于成长型创新创业企业。北交所与全国股转系统共同打造服务创新型中小企业主阵地。同时，完善资本市场基础制度。主要包括：完善发行承销制度，约束非理性定价；改进交易制度，优化融资融券和转融通机制；完善上市公司独立董事制度；健全常态化退市机制，畅通多元退出渠道；加快投资端改革，引入更多中长期资金。在规制内容方面，除了IPO，还有再融资、并购重组，也涵盖了交易、信息披露、投资者保护等方面。在产品方面，不仅包括股票，还包括可转换公司债券、优先股、存托凭证等。

本次全面注册制改革立足于过去三年试点注册制的经验基础之上，对试点阶段行之有效的做法进行了优化完善，是全面市场化、法治化的标志事件。

全面注册制背景下证券监管总体态势

2019年2月，习近平总书记在中央政治局第十三次集体学习时提出要解决金融领域特别是资本市场违法违规成本过低的问题。

行、信息披露违法、操纵市场、内幕交易等违法违规行为的处罚力度。2021年7月6日，中共中央办公厅、国务院办公厅联合印发了《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，明确了打击证券违法活动的指导思想、四项基本原则，体现了中央对严厉打击证券违法违规行为，建设市场化、法治化资本市场的高度重视。

(一) 证券监管相关数据统计

本文统计了历年来证监部门作出的行政处罚决定数量、市场禁入人次、罚没款金额、A股上市公司/退市公司数量，并对2022年证券行政处罚进行了分类统计，以期对当前证券监管的总体形势作直观展示。

行政处罚总体数量与罚没情况方面，根据证监部门公开数据显示，行政处罚决定数量基本上呈现稳步上升态势，在资本市场“零容忍”执法态势下，预计将来也会维持高位。在罚没款金额上，2017年和2018年因股灾前后产生的系列案件亟待解决，罚没金额较高，此后每年罚没款均在50亿元左右。

历年来证监部门行政处罚决定数量

历年来证监部门市场禁入人次

历年来证监部门罚没款金额

A股上市和退市公司数量方面，近三年来公司上市数量基本以年均四五百家的幅度增加，在全面实行注册制后上市渠道更为畅通，但严把上市公司质量关的要求并未改变，预计未来每年将有五百家左右的新增上市公司。2022年退市公司数量较往年增幅超过100%，全面实行注册制后资本市场优胜劣汰机制将更为完善，在“应退尽退”原则之下，退市力度将明显加大。

上市公司数量

退市公司数量

行政处罚类型方面，2022年信息披露违法违规案件占总行政处罚数量的39%，已经明显超越内幕交易（23%），成为第一大违法类型。[注1]公开透明的市场竞争环境是推行全面注册制的应有之义，在强化上市公司信息披露监管的趋势之下，预计信息披露违法案件将持续处于高位。

历年来证监部门行政处罚决定数量

(二) 上市公司监管的总体思路根据2023年2月1日《证监会有关部门负责人就全面实行股票发行注册制答记者问》，全面注册制后在放管结合方面的总体思路是，加强事前事中事后全过程监管，在“放”的同时加大“管”的力度，督促各市场主体归位尽职，营造良好市场生态。在前端，坚守板块定位，压实发行人、中介机构、交易所等各层面责任，严格审核，严把上市公司质量关。在中端，加强发行监管与上市公司持续监管的联动，规范上市公司治理。强化上市公司信息披露监管，进一步压实上市公司、股东及相关方信息披露责任。畅通强制退市、主动退市、并购重组、破产重整等多元退出渠道，促进上市公司优胜劣汰。严格实施退市制度，强化退市监管，健全重大退市风险处置机制。在后端，保持“零容忍”执法高压态势。建立健全从严打击证券违法活动的执法司法体制机制，严厉打击欺诈发行、财务造假等严重违法行为，严肃追究发行人、中介机构及相关人员责任，形成强有力震慑。[注2]

全面注册制背景下上市公司监管的趋势与特征总结

(一) 三点一线，前中后联动

三点指的是交易所、证监局和证监会，前中后指的是发行上市、日常监管、违规处罚（退市）。

全面注册制下，在保持交易所审核、证监会注册基本框架不变的前提下，交易所将发挥重要的作用，承担起判断企业是否符合发行、上市条件和信息披露要求的全面审核功能。各地证监局负责辖区监管，通过现场检查等方式对各辖区内的上市公司开展常年的日常监管。证监会将转变职能，对发行人是否符合国家产业政策及板块定位进行把关，对交易所审核工作开展监督指导，并基于交易所的审核意见履行注册程序。从整体上对证券市场进行规划把握，制定各项监管政策。

值得强调的是，全面注册制并不意味着只要符合信息披露要求即可上市。在注册制下发行条件更为灵活宽松，例如取消了企业盈利性的硬性要求，为尚未盈利但具有长期发展前景的企业上市提供了机会。但股票发行仍然需要满足基本条件，符合各板块定位，严把上市公司质量关的要求不会变。另外，在发行前端放松管制必然意味着在公司发行与上市中后端保持持续的严厉监管，上市公司控股股东、实控人、董高，证券中介机构及其从业人员的违法违规成本将显著提高。

(二) 立体追责，严查重罚

证券市场已经形成“监管处罚+民事赔偿+刑事追责”的立体化追责体系。在行政处罚方面，信息披露违法已然成为第一大违法类型。新《证券法》大幅提高了信息披露违法违规的处罚力度，对公司的罚款从原《证券法》的60万元上限提高到1000万元，对相关责任人员的罚款从原《证券法》的30万元上限提高到500万元。

在民事赔偿方面，中国首例证券集体诉讼K药业造假案判决赔偿投资者24.59亿元，特别代表人诉讼制度正式落地。2021年《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（以下简称“新《虚假陈述司法解释》”）出台，对证券虚假陈述的认定、重大性及交易因果关系、过错认定、责任主体、损失认定等各方面作了体系化的规范，也对例如K药业案中涉及的独立董事责任认定等问题作出进一步细化规定。证券民事诉讼风起云涌。

在刑事追责方面，移送刑事程序的案件比例和数量均大幅上升。2021年内幕交易案件移送刑事程序的比例高达77%，操纵市场案件则接近50%，与过往三年相比有大幅上升。

可以说，在行政、民事和刑事的立体化追责体系之下，证券市场违法违规成本过低的现象已经得到根本扭转，资本市场生态环境得到优化，对上市公司的证券合规管理能力提出了更高的要求。

(三) 追首恶，精准打击

以往的证券执法实践，尤其是财务造假类案件中存在着“签字即担责”的一刀切现象。《证券法》规定发行人的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员与发行人承担过错推定的连带赔偿责任。相关人员想免责需自证清白，相当于陷入了“证无”的艰难境地。K药业案判决五位独立董事在赔偿金额5%-10%的范围内承担上亿元的连带赔偿责任，引起了理论与实务界的热烈讨论。

随着精准打击理念不断深入，一刀切的现象有了明显改变。新《虚假陈述司法解释》明确将虚假陈述民事责任的过错限定为故意和重大过失，对于轻微违反注意义务的人员可以不予追究责任。完善独立董事免责情形，对独董借助专门职业帮助仍未能发现问题、发现违法后及时报告、在独立意见中发表保留或反对意见并说明理由、因发行人阻碍未能履职并报告等情形不予追究民事责任。在责任主体上，对发行人控股股东、实控人组织指使的虚假陈述，可以判令上述主体直接承担赔偿责任。可以预见，在未来的财务造假案件中，参与组织、策划、实施者将承担比以往更重的责任，而对于未参与的外部董事、监事等相关人员，则不予追究或减轻其责任。

(四) 压严压实中介机构责任

根据资本市场看门人理论，资本市场普遍存在信息不对称限制，[注3]同时通过施加严厉的法律责任，督促证券中介机构勤勉履职。新《证券法》规定保荐人、承销的证券公司及其直接责任人员对信息披露义务人虚假陈述承担过错推定的连带民事赔偿责任。证券服务机构未勤勉尽责，导致制作、出具的文件有虚假陈述的，由原《证券法》最高可处业务收入5倍以下罚款提升到10倍以下的罚款，增加固定罚金金额500万元以下的规定。情节严重的，还将暂停或者禁止从事证券服务业务。对相关责任人员罚款由原《证券法》的10万元上限提升为200万元。

上市公司证券合规管理机制的构建与运行

面对资本市场的严刑峻法，提升上市公司合规管理能力迫在眉睫。然而，目前市场上部分上市公司合规意识淡薄、合规机制不健全等现象突出，给上市公司及其相关责任人员造成了较大的法律风险，上市公司在合规管理上仍有较大提升空间。

(一) 上市公司证券合规管理的分类

上市公司证券合规管理可以作三个分类。第一类是日常的合规管理，相当于“医院体检”，致力于在法律风险出现之前做到防患未然。第二类是监管风险出现后的应对，又可细分为证监会的行政监管及交易所的自律监管。上市公司在享受上市带来巨大收益的同时，其一旦暴露风险，便会在市场的聚光灯下被放大，造成股价波动。因此一旦被有关部门立案或出具监管措施，对上市公司及其董监高等有关人员均会造成重要影响。第三类是证券刑事危机处理，当案件进入司法程序后，此时采取危机应对措施将付出极大的成本，且面临高度不确定的刑事责任风险。

证券合规管理机制。

(二) 上市公司构建合规管理机制的具体建议

关于上市公司合规管理机制的构建与运行可分为五个部分。

第一是合规审查与处理机制。主要通过内部合规审查，签署合规意见，从而发现合规漏洞，及时处置风险，起到随时查漏补缺，持续监控风险的作用。

第二是合规教育与培训机制。上市公司应当实现合规教育常态化，关注对控股股东、实控人、董高等“关键少数”的合规教育。上市公司也可以聘请外部合规顾问，定期开展培训讲座，在与专业人士的合作中关注政策变化，及时学习新法新规。

第三是合规考核与评价机制。应当明确职责分工，当出现合规风险时由合规部提出处理意见，重大问题提交合规委员会审议。将合规情况纳入公司考评体系，明确各部门及其成员在合规管理中的责任，对违规事件严肃问责。

第四是合规运行与保障机制。要提升合规管理人员的权力保障，合规管理人员应有相应的级别权限，应有权列席重要会议，有权获取各类信息，有权检查各类资料。严格合规管理人员的任免要求，提前解聘合规管理人员应有充分理由并经董事会批准。人员配置上，合规部门应配备足够的、具备与履行合规管理职责相适应的专业知识和技能的合规工作人员。资金支持上，合规部门应有足够的资金基础保障合规工作能够有序推进。待遇上，应保障合规工作人员的收入待遇，年收入水平不得低于同级别人员的平均水平。

第五是合规文化建设机制。上市公司全员应签署合规承诺，合规文化应作为公司入职培训内容。公司应建立合规优先理念，倡导“管业务必须管合规”，形成高度重视合规的企业文化，通过完善的合规管理为公司创造价值。

注释及参考文献:

[1] 该数据系根据证监会及地方证监局可查询的公开案例统计得出。因部分行政处罚决定书未公开，因此本文统计的案件数量与根据案号统计可得数量会存在差异。

00028/c7047624/content.shtml，最后访问时间：2023年2月15日。

[3] 参见邢会强：《资本市场看门人理论在我国的适用困境及其克服》，《政法论坛》2022年第6期。

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